Orlen – kilka uwag o wynikach 2008

PKN Orlen ogłosił wyniki za rok 2008, którym warto poświecić kilka ogólnych uwag:

1. Podstawowymi czynnikami złego wyniku spółki są: niestabilność rynków (ropy i dolara) oraz nadmierne upolitycznienie spółki.

2. Spadek cen ropy wpłynął na wyniki w stopniu najwyższym. Czynnik ten w 4Q2008 spowodował zmianę wyniku operacyjnego o 2,7 mld zł. Porównując ten sam efekt, który zaistniał w spółkach naftowych – tak europejskich i amerykańskich rafineriach czy zintegrowanych gigantach - zadziwia skala tego czynnika, nieporównywanie większa. Jest to spowodowane ogromnym wzrostem obowiązkowych zapasów w czasie najwyższych cen ropy naftowej. W ciągu 2 lat polskie firmy (czytaj: 2/3 Orlen, 1/3 Lotos) zgromadziły ponad 20 mln baryłek ropy - ok 7 mln ton (z 30 do 50 mln wg IEA).

Orlen ma 5 miliardów zapasów ropy w bilansie, jak stwierdził wiceprezes Sławomir Jędrzejczyk w czasie konferencji . Myślę że koszt ich zakupu był znacznie wyższy, gdyż główny okres tworzenia zapasów to lata 2007 – 8, gdy średnie ceny Brent równały się 72 $/baryłkę (2007 r) i 97 $ (2008r). Licząc średnio rocznie polskie spółki zapłaciły za to 729 + 970 mln $ = 1 miliard i 700 mln. (z grubsza) Teraz te zapasy są warte 900 mln $ (licząc po 45$). Gdyby rozsądniej myśleć (tak jak Chińczycy, którzy zaczęli teraz gromadzić zapasy) to 800 mln $ spółki mogłyby inwestować w rozwój.

Dlatego trudno zgodzić się z twierdzeniem prezesa Krawca, że są to tylko papierowe straty. Jest to realny i niepotrzebny wypływ gotówki, którego mogłoby nie być, gdyby polityka państwa była bardziej racjonalna. Większość z tych 5 miliardów zł to niepotrzebnie zamrożone środki w ilościach ropy i produktów, które nie znajdują żadnego uzasadnienia w zagrożeniach bezpieczeństwa energetycznego Polski.

Państwo zamiast dbać samo o zadania, które stawia, przeniosło ten ciężar na przedsiębiorstwa, które dzisiaj się dławią finansowo i szukają finansowania zewnętrznego, bo potężne środki musiały zaangażować w zapełnienie tak wielkich magazynów. Być może państwo wyciągnie wnioski i zmieni system rezerw ropy i produktów. Wielokrotne próby (autor tego tekstu już w 90-tych latach próbował przeprowadzić w Sejmie model niemiecki, potem Nafta Polska przygotowała cały system na bazie modelu niemieckiego wraz z projektami legislacyjnym – wystarczy sięgnąć do archiwów). Dobrze przeprowadzona operacja odkupienia lub – lepiej – obniżenia wymaganych wielkości, mogłaby bardzo pomóc spółkom.

Dal ilustracji: wzrost zapasów ropy i produktów w Polsce.

3. Czynnikiem powodującym straty Orlenu, który przywołuje zarząd w swojej prezentacji wyników, jest ogromne osłabienie kursu polskiego złotego, które spowodowało pogorszenie wyników o prawie 1,5 mld zł . Jednak narzuca się tutaj pytanie: przecież osłabienie złotego sprzyja wynikom spółki. Importuje ona produkty w dolarach, hurtową cenę paliw wyznaczają notowania w dolarach, więc firma realizująca swoje przychody w lokalnej walucie, otrzymuje więcej środków. Do tej pory narzekano na wzmocnienie złotego, pokazując, jak bardzo przyczyniał się to do pogorszenia wyników. Dzisiaj niestety zarząd nie ujawnia, jak bardzo osłabienie polskiej waluty wzmocniło wyniki operacyjne. Warto o tym czynniku pamiętać.

Oceniając wpływ gwałtownych wahań walutowych, zarząd słusznie skupia się na przeszacowaniu wartości kredytów, przedstawiając wzrost zadłużenia i pogorszenie wskaźników długu. I tu można powiedzieć, że przyczyną problemów Orlenu nie jest słabość złotego, ale zadłużenie. Słabnący złoty, który sprzyja dochodom z operacji, bardzo uderza w firmy zadłużone. 2 miliardy długu w Euro i miliard długów dolarowych to element słabości i niepewności Orlenu.

Zadłużenie to ma przyczynę w bardzo kosztownej akwizycji Orlenu - nabyciu Możejek, które było motywowane politycznie i przy których nie wzięto pod uwagę ryzyk biznesowych, które ten zakup niósł ze sobą. Temat bolesny, ale beztroskie zachowanie ówczesnych polityków i władz spółki (wyrażone w zawyżonej cenie i warunkach, które podpisaliśmy) skutkuje do dzisiaj. Choćby w żądaniu realizacji opcji wykupu akcji od rządu Litwy po niezwykle zawyżonych dzisiaj cenach. Dodatkowo efektywność Możejek jest tak niska, że nie generuje środków, pozwalających spłacić zadłużenie, przerzucając obciążenia na najbardziej dochodową część spółki – rafinerię w Płocku.

4. Na koniec o czynniku, który jest bardzo istotny, lecz mało eksponowany. Orlen w roku 2008 działał w wyjątkowo korzystnym otoczeniu marżowym. Marże rafineryjne kolejny rok były doskonałe. Standard podawany przez IEA wynosił 5,9 $/bbl w 2007r., i 4,7 $/bbl w ubr. Trochę mniej niż rok temu, jednak ciągle nieporównywalnie wyżej niż w poprzednich latach. Orlen ma znacznie niższe marże rafineryjne, w 2007 miał średnią roczną 3,5 $/baryłkę, a w 2008 r. - 2,8 $/bbl. Daleko naszej flagowej firmie do efektywności spółki Neste Oil, która w 2007 osiągała marże 10,5 $/bbl, a w 2008 r. 13,4 $. Jednak taka dobra passa nie trwa wiecznie. Globalny kryzys gospodarczy może znacząco osłabić marże rafinerii.

5. Istnieje wiele dróg do poprawy sytuacji spółki. Jednak pewne możliwości poprawy sytuacji są zablokowane politycznie. Sprzedaż Polkomtela i Anwilu napotyka opór polityczny, Oprócz słabości naszych polityków do Litwy, która jest kosztownym strategicznym partnerem, warto zwrócić uwagę na zatrudnienie. Pozycja związków zawodowych jest tak silna, że zarząd nic nie wspomina o redukcji zatrudnienia, a boryka się z żądaniami płacowymi. Warto dla porównania wiedzieć, że Petroplus - największy niezależny operator rafineryjny w Europie - przerabia 40 mln ton rocznie. Trochę mniej przerabiają łącznie Orlen z Lotosem. Problem tkwi w tym, że Petroplus zatrudnia tylko 3 tysiące osób i to posiadając także kilka małych rafinerii. Szkoda wspominać, ile zatrudniają polskie rafinerie.

Pogłębioną analizę wyników 2008 r. będzie można znaleźć niedługo na witrynie www.NaftaGaz.pl